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中國股市問題分析

中國的上海和深圳股票市場自從一九九零年啟動以來,經歷了諸多磨難,無論是狂飆上升還是暴跌下落,但跌跌撞撞連滾帶爬之下仍然在快速發展。中國股市無疑存在諸多的問題。有一些問題,是全世界所有的股市都有的問題,各國政府無不頭痛不已;但有一些問題卻是中國所獨有,且在目前中國的體制下幾乎是不可能解決的。

政府應該救市嗎?

中國股市近期的大幅下跌,股民對中共政權不出台措施「搶救股市」非常不滿。有些股民表示,美國股市下跌一成,美國政府便拿出了兩千億美元救市,而中國股市跌幅近半,政府居然無動於衷。

中國《財經》雜誌的評論文章卻認為,中國股市不能救,不可救也不必救。這代表了中國證監會一些專家的基本意見,這和主要發達國家的經濟專家看法一致,政府這隻手,還是少干涉市場為妙。

事實上,美國政府並沒有「救股市」,美國政府出資是救金融機構,解決銀行系統流動資金不足的問題。因為如果金融機構,尤其是銀行出問題可能引起連鎖反應,影響到普通的投資者,特別是影響到掌握了數以千萬計美國人退休金的投資基金。

中國經濟的基本面決定了股市和樓市必定面臨一個冬天。中國過去幾年貨幣發行過大,流動資金過高,而又有投資過熱和通貨膨脹的問題。消費物價指數從去年中開始逐步上升,今年初升至十年來最高。而去年底的中央經濟工作會議已經確定控制通脹為二零零八年首要經濟目標,因此上調利率和提高準備金比例,是必然的貨幣政策選擇。

中國是一個政府統管的制度,行政權力過大的一個負作用,是民眾把所有問題都歸結為政府措施不利,而不是歸結為市場波動和經濟因素。筆者估計,中共必然會出手救市,時間大概會在四、五月間,主要的措施很可能是降低股票交易印花稅。

政府是股東也是監管者

中國股票市場最大的上市企業,清一色都是所謂國有大型企業。這些企業最大的股東是國有部門。中國法律規定,國有資產的最終代表人是中國國務院,而證監會和銀監會等,也是國務院下屬機構。這猶如足球場上,裁判由某一方球員兼任,其公平和公正性無法得到保障。

這個問題不始於今日,中國的專家吵鬧了多年,但無法得到解決。以中石油和幾個銀行及保險公司上市為例,其上市時機恰到好處,正在中國股市處於瘋狂上升之時,因此這些企業得以順利籌集天文數字的社會資金,恐怕都並非時機巧合那麼簡單。

而另一個問題,中國對管理層有影響力的經濟學家,大部分都有在上市公司中擔任「獨立董事」,某些甚至直接和上市企業經濟掛鉤。經濟學家的訓練,是以「利己」為基礎的,所以人們不必對他們的奇怪言論驚奇。

流通股和非流通股

因為多種多樣的原因,中國股票市場形成了一個和其他市場不同的相當古怪的結構,企業股票分為流通股票和非流通股票。大約七成左右的股票無法上市流通,而是被國有資產管理部門持有。這種被凍結的金融資產,對國有企業的經營構成了許多障礙,也阻礙了股票市場重新配置社會資源的功能。然而這個問題積重難返,卻無法輕易解決。

企業大股東只要持有公司股票50%以上,便可以完全掌握公司的運作。中國有一些大企業,國有主管部門持有股份高達90%,對於資產經營銷路來說是極大浪費。尤其是股票價格高達市價盈利率七、八十倍的時候,高價出售股票對大股東來說是巨大的誘惑。

因此,中共近兩年推出股權分置改革,本質上就是希望通過某種安排使得國有資產管理部門可以出售所持股票。問題在於,市場價格是一種供求的平衡,供應增加價格必然下跌,大股東如果急速出售股票,股價必跌無疑。這對中國政府來說,是一種兩難的選擇。

權貴資本主義和內幕交易

和所有的股市一樣,中國股市也存在內幕交易,然而問題嚴重的是,中國的內幕交易不但頻繁而且具有一定的體制性承托。最近的例子,是中國建設部某位副司長的配偶,在一家上市公司面臨停牌下市的時候斥巨資投入,幾個月之後該公司獲收購並注入優質資產,這位副司長的配偶身價因此暴漲。

這種問題出在任何一個國家,可能都會引致證監部門甚至司法部門的嚴格調查,但至今我們未看到有關當局介入調查。事實上這個例子在中國只是小兒科。去年也有消息透露,有些上市公司的個人大股東,居然有剛滿十歲的兒童,其間因由其實不難想像,也未見任何官方的調查。

內幕交易的問題,從中國股市建立第一天起就存在,而且有愈演愈烈的趨勢。深圳證交所第二任總裁王健接受媒體採訪時透露,某位高級領導人見到他,對他居然只有數百萬金融資產大感驚奇。王先生以此表示自己的清白,但可見這位領導其實也是深知中國股市行情的。

獨立財務機構問題

王健當年因為受到來自官方的各種壓力,最後憤而辭職。他最大的不滿之一,來自上市企業弄虛作假而不會受到制裁。上市公司只要出錢,財會公司便能玩出花樣,虧本做成盈利,虛帳做成實帳,這些在業內是人人皆知的「潛規則」。筆者認識的一位會計師對此振振有詞:誰出錢誰就是老闆,拿人錢財替人消災,天經地義。

九十年代,曾經有上市公司公佈的盈利當中,居然有92%屬於虛報。該公司股票被多個專業分析人士評為「中國第一藍籌」,上當受騙者極多。另有公司先報出巨大盈利,股價上漲,大股東拋售獲利,然後再公布調整帳目,從中大肆盈利。這些都不能沒有財會公司的配合。

近年以來,中國上市公司規模越來越大,公司領導的級別也越來越高,有些公司的董事長已經是中國的部級政府官員。其作起帳目來更是得心應手。

資訊監管之下的企業信息

信息自由流通是資本市場中一個非常重要的公平因素,而保證信息自由流通必須依靠新聞自由的體制。中國的上市公司之所以能夠肆無忌憚作假,和中國的新聞體制有絕大關係。比如中國規定,所有在媒體上對股市進行評論的人士,必須經過相關的資格考試,這種由官方主持的考試,那些「不太聽話」的人很難通過。

除此之外,如國家宏觀經濟問題、數據和相關的決策信息等,媒體必須遵循有關部門的統一規定,同樣也不能胡亂分析說話。

這樣的體制導致了一個極為嚴重的問題。媒體上言論通常會一面倒,政府認為應該拉檯的時候媒體全部唱好,而政府認為應該壓制的時候媒體全部唱衰。普通股民在這種氣氛下,大部分只能隨波逐流,高買低賣,如果能夠不虧那才是奇跡。

缺乏獨立的金融分析人士

筆者在香港寫中國股市專欄的時候,大陸好幾家「投資公司」曾經明示暗示,可以大家合作一起賺錢。他們的意思很明確,需要拉檯或壓制某股票的時候幫助造勢,便可以有利潤分成。

而另一方面,中國的體制之下,分析人士通常選擇跟隨媒體的主流報導基調,「唱反調是沒有好結果的」,深圳和上海都有分析人士被「趕出」平面媒體的故事,有人甚至乾脆被趕出當地城市。在這樣的環境下,普通股市的投資者很難看到所謂客觀和獨立的分析。

以上種種,只是中國股市中存在的一些最重要的和比較獨特的問題。股市投資風險極大眾所周知,有人比喻為「走鋼絲」,然而政府體制的不透明和不確定,則猶如這條「鋼絲」還在不規則地晃動,其風險之大可想而知。雖然上証指數從九十年代的一千多點上升到目前的三千四百點,但在市場中憑藉自己本事賺到錢的投資者,筆者一位都沒見過,當然,依靠關係和內幕發財者不算。◇

 

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