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六月十六日,香港股票交易所股市下跌近四百點。(AFP/Getty Images)

看好未來中國市場,一些品牌爭相赴港IPO(Initial Public Offering,首次公開發行)。甫在香港完成上市的義大利時尚品牌普拉達(Prada)和美國行李生產商新秀麗(Samsonite)在香港市場遭遇衝擊,引發投資者對未來赴港新股募資的質疑。


新秀麗上市交易首日股價下跌7.7%,其發行價最終定在指導價格區間的低端。圖為六月十六日,新秀麗總執行長派克在香港股票交易所發表講話。(AFP/Getty Images)

IPO之後股價表現不如預期

據知情人士透露,六月十七日,負責普拉達首次公開募股的投資銀行家收窄了發行指導價格區間,此舉令這家義大利奢侈品公司最多可能募集的資金從26億美元下降至 23億美元。

與此同時,新秀麗上市交易首日股價下跌7.7%,其發行價最終定在指導價格區間的低端。在上市交易首日,新秀麗的股價跌幅曾一度接近11%。

一大批計劃上市的公司正將賭注押在中國消費者未來的消費能力上,儘管中國的消費需求確實是在增長,但投資者還是應該對這種上市潮小心謹慎。

等待上市的還包括﹕目標籌資10億美元、在紐約上市的中國網上服裝零售商Vancl.com,而香港億萬富翁鄭裕彤控制的周大福珠寶,也計劃明年初在香港募資30億到40億美元。

銀行家和基金經理說,至少有15個 IPO,可能多達 30個募資案子正在運作中。但是同種類型公司急著進入市場,這意味著賣方察覺到機會,而這也是買方應提防的時候。

小心泡沫化

Partners Group私募股權業務主管Stephan Schali說,這就和互聯網泡沫一樣,有太多的跟風,缺乏堅實的商業基礎。Partners Group是一家全球性私募股權市場投資管理公司,該公司剛好也持有新秀麗的股權。他還說,中國的零售空間是相當支離破碎的,很難判斷哪些公司最有能力生存。

即使是在中國零售業居主導地位的國內公司,也不時出現公司管理問題和會計舞弊等風險,最近在美國上市的中國公司中,有超過十幾家涉嫌欺詐和管理不善,這些已經引起了美國監管機構的關注。

在新秀麗的例子中,不算利息、稅項、折舊及攤銷,公司盈利40%來自亞洲。雖然中國是這個公司的第二大市場,但新秀麗在中國的業績占其銷售額不到10%,若想提高銷售業績,必須要讓充斥著廉價行李箱的中國對於該品牌有更多認同才行。

想要駕馭中國消費者以便提高投資組合的回報,這想法可能是正確的,只是必須要看清楚,他們應該在何處繫上安全帶。

中國市場被嚴重高估

獨立作家包雲(Philip Bowring)在《亞洲前哨》(Asia Sentinel)的文章指出,證券投資者對於「中國經濟巨額成長」的幻想正隨時間消減。人們不再認為與其假想的經濟成長率相比,中國市場相對低價。有兩個理由可以說明中國市場其實被嚴重高估。

第一個理由也是最常被忽略的事實,因為最近接連發生的美國上市中國公司偽造帳目的頭條新聞吸引了大部分人的注意力,使得很少人能注意到這個事實。即使人們真的相信上海與香港的中國公司的財務報表,但是真的很少人注意到:跟高度發展的資本市場、甚至某些開發中國家的資本相比(例如泰國),中國股票市場的價格已經過高了。

最近麥肯錫公司(McKinsey & Co)的研究發現,中國的股份,特別是香港上市的H股,其交易價是西方國家相等公司的數倍。換句話說,投資者對於中國企業管理不善的畏懼已經被貪婪所取代。中國企業向投資者保證會提高品質,而且時機大好,投資者買單了,但這些夸夸之言都是迷思,而不是事實。

中國市場資本報酬率偏低

另外,我們必須從資本報酬率(return on capital)來看中國資本市場的價格問題。

事實上,過去十年,在中國的投資報酬幾乎未曾改善。一些產業比較好,一些則較差,但總體而言,也只是比投資美國及歐洲的收益的一半多一些。麥肯錫的數據指出,為了與當前16.9的價格相對收益比(price-to-earnings ratio )相稱,H股公司將需要把他們的投資報酬率從6.8個百分點提高到10.9個百分點。

從經濟前景與收益率兩方面來看,中國企業沒有理由比美國企業有更高的評價。加入管理和會計可信度的因素,他們的價格可能更應該打折扣。將來受害最嚴重的可能是那些收購了在美國上市中國公司股票的美國投資者,這些美國上市的股票現在被發現價值低於原先所聲稱的價格。

小心虛假的財務報表

當然,真正大型的中國國營公司,不太可能在像省市或私人公司所呈現的詐騙中被逮捕。但是投資者有另一個擔憂。國家這個龐然大物對於資本的報酬是最不關心的,因為他們借錢是如此容易,且經常把政治利益放在投資者利益之前。

因此,投資者必須小心在虛假的會計報表中被壓榨了。◇